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La politique monétaire sous les gouvernements Major : la sortie du tunnel

Nathalie Champroux
p. 101-116

Résumé

Des politiques monétaires appliquées par les gouvernements Major, l’histoire retient surtout la participation britannique au mécanisme de change européen et le retour mouvementé de la livre au flottement, deux événements dont le souvenir reste négatif. Le présent article se propose au contraire de rendre sa juste place dans l’histoire monétaire du Royaume-Uni à un autre événement positif crucial : l’installation du ciblage direct de l’inflation par les gouvernements Major en octobre 1992. D’une part, il s’attachera à démontrer que la responsabilité de John Major dans l’adhésion de la livre au mécanisme de change et dans son retour au flottement ne fut pas pleine et entière. D’autre part, il mettra en exergue la valeur de l’innovation monétaire que fut la mise en place du ciblage direct de l’inflation. Il montrera en quoi cette innovation sortit les gouvernements britanniques du tunnel où ils cherchaient en vain une politique monétaire efficace et durable depuis deux décennies.

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Texte intégral

Introduction

1La politique monétaire appliquée sous les gouvernements Major restera à jamais marquée du sceau du « Mercredi noir ». Le mercredi 16 septembre 1992, le gouvernement britannique était contraint de retirer la livre Sterling du mécanisme de change du Système monétaire européen et d’en accepter l’effondrement libre. Cet incident monétaire rappelait malencontreusement la suspension de la participation britannique au Serpent monétaire européen en juin 1972. Il mettait surtout un terme à la politique déclarée de stabilisation des taux de change de la livre instaurée deux années plus tôt. John Major était considéré comme le père de cette politique qu’il avait mise en place au titre de chancelier de l’Échiquier en octobre 1990. En septembre 1992, la sortie de la livre du mécanisme de change européen résonna donc comme un échec personnel du Premier Ministre, tant et si bien que le nom de son chancelier de l’Échiquier alors en exercice, Norman Lamont, a été quelque peu oublié.

2Pourtant, ce fut avec ce chancelier discret que la politique monétaire britannique sortit enfin du tunnel. Après deux décennies d’essais de politiques diverses qui s’étaient toujours révélées défectueuses à long terme, le gouvernement Major installa enfin les bases d’une politique monétaire efficace et pérenne unanimement plébiscitées et conservées jusqu’à ce jour.

3Le présent article se propose d’analyser cette sortie du tunnel et de lui rendre sa juste place dans l’histoire monétaire du Royaume-Uni. Un premier volet présentera un rappel historique des politiques monétaires appliquées entre 1990 et 1997. Un deuxième volet sera consacré à l’identification des éléments de rupture ou de continuité de ces politiques par rapport à celles prônées par Margaret Thatcher. Un dernier volet soulignera la valeur de l’héritage monétaire qui a ainsi été transmis par les gouvernements Major aux gouvernements New Labour et aux Conservateurs d’aujourd’hui.

Les politiques monétaires des gouvernements Major

4Les gouvernements conservateurs dirigés par John Major ont appliqué successivement deux politiques monétaires différentes : une politique déclarée de stabilisation des taux de change d’octobre 1990 à septembre 1992, puis une politique de ciblage direct de l’inflation à partir d’octobre 1992.

La participation britannique au mécanisme de change européen

  • 1  En réalité, les seuils de fluctuation de la livre par rapport à une monnaie devaient tenir compte (...)

5Rappelons qu’avant de succéder à Margaret Thatcher, John Major avait été chancelier de l’Échiquier du 26 octobre 1989 au 27 novembre 1990. Il était donc largement responsable de la politique monétaire en place lorsqu’il devint Premier Ministre. Il s’agissait, en apparence, d’une politique de stabilisation des taux de change dans le cadre de la participation britannique au mécanisme de change du Système monétaire européen démarrée le 8 octobre 1990. À l’intérieur du mécanisme de change, la livre avait des parités fixes par rapport à chacune des autres monnaies participantes et devait respecter ces parités fixes dans une marge de fluctuation autorisée de 6 % de part et d'autre de la parité centrale. Pour ne prendre qu’un exemple, le gouvernement britannique avait choisi une parité fixe de 2,95 marks allemands pour une livre. Cela signifiait qu’il s’était engagé à ce que le taux de change de la livre en marks se stabilise autour de cette parité dans une marge de 2,78 marks minimum et 3,13 marks maximum1.

  • 2  House of Commons, 1990, col. 928.
  • 3  Conseil des Communautés européennes, 1978.
  • 4  L’autre instrument de stabilisation des taux de change très utilisé est l’intervention des banques (...)
  • 5  Taux de croissance de l’indice des prix de détail mesuré d'un mois sur le mois équivalent de l'ann (...)

6L’objectif déclaré de cette politique était, officiellement, de ramener une stabilité monétaire interne, c’est-à-dire de maîtriser l’inflation, grâce à une discipline de politique elle-même imposée par l’appartenance au mécanisme de change. C’est ce sur quoi John Major insista lorsqu’il annonça l’intégration de la livre dans le mécanisme de change à la Chambre des Communes en octobre 19902. L’objectif de maîtrise de l’inflation était en effet celui qui motivait le plus les États participant au mécanisme de change, bien qu’il ne fût jamais inscrit dans les textes3. Le concept découlait d’une dérive des principes de fonctionnement du mécanisme de change. Si chaque monnaie devait rester stable par rapport à chaque autre, en pratique, les États membres se concentraient surtout sur la stabilisation de leurs monnaies par rapport au mark allemand. Ce dernier avait été tacitement et unanimement choisi comme monnaie d’ancrage en raison de sa solidité et de l’indépendance de la Bundesbank. Afin de stabiliser leurs monnaies par rapport au mark, les États membres n’avaient d’autre solution durable4 que de s’efforcer à suivre la politique monétaire de la banque centrale allemande. Or, cette dernière était, depuis la crise de 1922-1923, une politique très restrictive de maîtrise de l’inflation. Par mimétisme obligé, les politiques monétaires des États membres allaient elles-aussi, peu ou prou, vers cette maîtrise. C’est en vertu de ce principe tacite que John Major justifia la pleine participation britannique au Système monétaire européen. En effet, avec un taux d’inflation s’élevant à 10,9 %5 en octobre 1990, le Royaume-Uni avait grand besoin d’une autre discipline anti-inflationniste que celles précédemment essayées.

  • 6  Au cours des deux années d’adhésion, le taux de change de la livre en marks n’atteignit pas une fo (...)

7Après deux années de parcours sans faute6, la livre fut retirée du mécanisme, pour ne plus jamais y retourner, lors de la crise monétaire sans précédent qui affecta l’Europe à l’automne 1992. La crise ne toucha pas que les monnaies des États membres du Système monétaire européen. Les premières monnaies en difficulté furent en effet le mark finlandais, la couronne suédoise et la couronne norvégienne extérieures au mécanisme de change. Le détonateur de la crise fut une dépréciation inattendue du dollar à l’origine d’une réaction asymétrique d’appréciation du mark allemand qui, comme à l’accoutumé, servit de monnaie refuge. Ce fut trop pour les États membres du mécanisme de change qui luttaient déjà pour parvenir à stabiliser leurs monnaies par rapport au mark. Ce dernier s’était vu renforcé par l’unification du Deutschemark et du Reichsmark en juillet 1990, tandis que la divergence marquée entre l’état florissant de l’économie de l’Allemagne réunifiée et l’état de marasme, voire de récession, dans lequel se trouvaient les économies des autres États membres, empêchait la convergence des politiques monétaires. À ce déséquilibre économique et monétaire grandissant s’était ajouté, en juin 1992, une incertitude politique quant à l’avenir de la construction de l’Union européenne, à la suite du refus danois du traité de Maastricht et de l’annonce d’un référendum français. Sur les marchés des changes, la spéculation profitait des incertitudes et amplifiait les déséquilibres.

  • 7  Major, J., 1999, p. 312.
  • 8  Voir § « L’adhésion au mécanisme de change : la rupture pragmatique », infra.
  • 9  Le taux de croissance annuel de l’Allemagne fut de près de 13,5 % en 1990.

8Force est donc de constater qu’à l’automne 1992, le phénomène de crise monétaire dépassait largement le cas britannique. En septembre, la lire italienne, après avoir été dévaluée de 7 %, fut temporairement suspendue du mécanisme de change, tandis que la peseta espagnole fut dévaluée de 5 %. Le mois suivant, la peseta espagnole et l’escudo portugais furent tous deux dévalués de 6 %. En réalité, les États membres du mécanisme de change étaient alors en train de payer le prix d’une sous-estimation de l’ampleur des conséquences de la réunification allemande et d’une obstination à refuser le(s) réajustement(s) de parités qui s’imposai(en)t au fil de la divergence croissante des situations économiques et des politiques requises. Le gouvernement britannique avait commis les mêmes erreurs de jugement que ses partenaires. Cependant, le Premier Ministre britannique se sentit plus fautif que ses homologues européens parce que, pour reprendre ses termes, il était « the chancelor of the exchequer who took sterling into the Exchange Rate Mechanism »7. John Major se trompait sur la nature de sa faute. La décision d’intégrer la livre au mécanisme de change, dont la responsabilité était partagée avec son prédécesseur Margaret Thatcher, avait davantage relevé de l’obligation que du choix8. En revanche, John Major n’était pas sans savoir, dès le départ, que le Royaume-Uni aurait plus de difficultés que les autres États membres du mécanisme à stabiliser sa monnaie par rapport au mark, au regard du taux de croissance presque nul que le Royaume-Uni enregistra en septembre 1990, tandis que l’économie de l’Allemagne était florissante9. De plus, il n’est pas permis de croire qu’il n’avait pas examiné l’historique du mécanisme de change montrant clairement que l’accession à la stabilité monétaire était bien souvent passée par le réajustement concerté des parités bilatérales. Au vu des conjonctures économiques britannique et allemande et de l’absence de stabilité préalable de la livre, John Major aurait dû, plus encore que ces homologues européens, réclamer un réajustement de parité dont il avait accepté le principe.

  • 10  Major, J., 1999, p. 334-336.

9En proie à d’incommensurables remords, John Major envisagea de démissionner, mais il en fut découragé par son entourage politique et familial10. Il pria Norman Lamont de garder son poste et, avec le ministère des Finances, se mit en quête d’une nouvelle politique monétaire. Plongé au cœur des ténèbres, avec l’effondrement soudain de sa stratégie monétaire, dont il n’avait de cesse de défendre les mérites et au stricte respect de laquelle il venait de réitérer son engagement, le gouvernement Major se dirigea alors dans la bonne direction. Il sortit la politique monétaire britannique du tunnel en choisissant l’application d’une nouvelle pratique, celle du ciblage direct de l’inflation.

Le ciblage direct de l’inflation

10Pour comprendre la notion de ciblage direct de l’inflation, il est utile de retourner aux politiques précédemment appliquées au Royaume-Uni. Dans les politiques monétaristes vues par les gouvernements Thatcher, comme dans la politique des taux de change appliquée de 1990 à 1992, l’objectif ultime était la réduction de l’inflation. Toutefois, cet objectif ultime n’avait pas de valeur précise et il devait être atteint par la réalisation d’un objectif intermédiaire, à savoir la réduction de la croissance d’agrégats monétaires dans le cas des politiques monétaristes et la stabilisation de la livre dans le cas de la politique des taux de change. Avec le ciblage direct de l’inflation, comme son nom l’indique, il n’y a plus d’objectif intermédiaire, mais un objectif direct d’un certain taux d’inflation à atteindre. Cette technique dite de Forward looking, qui consiste à agir immédiatement à partir des prévisions d’inflation afin d’obtenir un certain taux dans le futur, en tenant compte du Time Lag (le délai incompressible entre la manipulation des taux d’intérêt et l’effet de cette manipulation sur l’inflation), est aujourd’hui évidente. Mais elle était encore à l’essai au début des années 1990.

  • 11  Lamont, N., 1992.
  • 12  Norman Lamont choisit comme mesure de référence l’inflation sous-jacente représentée par l’indice (...)
  • 13  Lamont, N., 1993, col. 173.
  • 14  Clarke, K., 1994, col. 1081.
  • 15  Clarke, K., 1995, col. 1057.

11Dès le 8 octobre 1992, Norman Lamont informa le président du Treasury and Civil Service Committee qu’il adoptait le ciblage direct de l’inflation dans le cadre de sa nouvelle politique monétaire11, puisque les conditions britanniques posées pour un retour de la livre dans le mécanisme de change ne semblaient pas en passe d’être satisfaites. Après avoir réaffirmé la priorité gouvernementale de maîtrise de l’inflation à un taux tel que son anticipation n’affecte pas les projets financiers des entreprises et des particuliers, le chancelier de l’Échiquier annonça sa décision de quantifier ce taux d’inflation souhaité et de le considérer comme l’objectif à atteindre. À partir des taux d’inflation européens les plus performants, dont il souhaitait voir le taux d’inflation britannique se rapprocher, il décida d’un taux d’inflation cible inférieur ou égal à 2 % à long terme12, long terme qu’il précisa comme étant la fin de la législature en cours, c’est-à-dire mai 1997. Dans l’intervalle, et afin d’atteindre ce taux à long terme, il proposa de se donner comme objectif immédiat de maintenir le taux d’inflation dans une fourchette allant de 1 % à 4 % maximum, ce qui serait déjà un progrès par rapport aux taux d’inflation entre 3 % et 7 % enregistrés au cours des dix années précédentes. Norman Lamont confirma ce ciblage direct de l’inflation lors de la présentation du budget de mars 1993 à la Chambre des Communes13. Mais malgré cette innovation monétaire, et une certaine reprise économique notable dès septembre 1992, il fut remercié en mai 1993. Son remplaçant, Kenneth Clarke, conserva telle quelle la nouvelle politique monétaire dans un premier temps14, puis il l’affina en 199515. Constatant la décélération de l’inflation, il réduisit la fourchette cible de 1-4 % à 2,5 % ou moins.

12L’adoption britannique du ciblage direct de l’inflation ne fut évidemment pas uniquement décidée par le chancelier de l’Échiquier Norman Lamont. Dans ses mémoires, John Major montre bien que le choix et l’élaboration de la nouvelle politique monétaire fut le fait d’un travail d’équipe dont le souvenir reste négatif16. En réalité, les autorités monétaires étudiaient l’option de l’adoption du ciblage direct de l’inflation depuis décembre 1989, alors que John Major était chancelier de l’Échiquier17. La responsabilité de John Major dans la conception et la mise en place de la politique monétaire appliquée après septembre 1992 est donc incontestable.

Le positionnement des politiques par rapport aux préceptes monétaires thatchériens18

  • 18  L’utilisation de l’adjectif « thatchérien » est parfois controversé. Ici, l’adjectif permet simple (...)

13Margaret Thatcher croyait profondément aux vertus du monétarisme, de la théorie des anticipations rationnelles et des taux de change flottants. D’abord, les taux de change devaient rester flottants pour que leurs fluctuations empêchent l’importation de l’inflation sévissant chez les partenaires commerciaux. Ensuite, la manipulation de cet instrument de régulation monétaire que sont les taux d’intérêt devait être entièrement dédiée à la maîtrise de l’inflation ou à l’encouragement à la croissance, et non à la stabilisation des taux de change. A fortiori, il n’était pas question qu’une participation à un mécanisme de change empêche le gouvernement britannique d’inciter une diminution des taux d’intérêt destinée à donner un coup de pouce à la croissance en cas de besoin. Il était donc indispensable de sauvegarder l’indépendance britannique de décision monétaire par rapport à une institution extérieure. Enfin, la livre Sterling, de par son statut de pétro-monnaie et de monnaie d’échange internationale, était trop volatile pour que sa stabilisation ne soit pas trop coûteuse.

L’adhésion au mécanisme de change : la rupture pragmatique

14Son attachement aux taux de change flottants, Margaret Thatcher l’a défendu de façon constante et sans relâche à partir de son arrivée au pouvoir. Son obstination lui a même valu la scission de son gouvernement avec les démissions de Nigel Lawson et Geoffrey Howe, et a contribué à celle de son parti. La tradition monétaire thatchérienne a pourtant été rompue avec la décision même d’intégrer la livre au mécanisme de change européen, paradoxalement alors que Margaret Thatcher était encore au pouvoir. En fait, il est notoire que Margaret Thatcher dut se résoudre, en octobre 1990, à revenir sur ses principes parce qu’elle y a été contrainte et forcée. La question qui se pose ici est davantage de savoir si l’on peut considérer que John Major, alors chancelier de l’Échiquier depuis un an, a été l’instigateur idéologique de cette rupture.

  • 19  Major, J., 1999, p. 152.
  • 20  Major, J., 1999, p. 134, 142.

15Il est évident que John Major, avec de nouveaux arguments et une nouvelle présentation de ces arguments, a su mieux convaincre Margaret Thatcher d’accepter l’intégration de la livre au mécanisme de change européen que ne l’avaient fait Nigel Lawson et Geoffrey Howe. Cependant, il n’est pas certain que John Major ait vraiment adhéré au mouvement pro-mécanisme personnifié par Nigel Lawson. En effet, il transparaît, à la lecture de ses mémoires, que l’homme n’était pas fondamentalement favorable à la participation britannique au mécanisme de change européen, puisqu’il écrit : « As far as the ERM was concerned, I was not, personally, a determined advocate in principle, but I believed its potential advantages were substantial »19. En revanche, il insiste sur le fait qu’en octobre 1990, il n’y avait pas d’autres solutions pour le Royaume-Uni que d’intégrer le mécanisme de change20.

  • 21  Champroux, N., à paraître en 2009, chapitre 5.
  • 22  Major, J., 1999, p. 151.

16Les raisons de cette absence de choix étaient multiples21. À leur arrivée au pouvoir en 1979, les Conservateurs, dirigés par Margaret Thatcher, avaient d’abord essayé une forme de monétarisme avec la Stratégie financière à moyen terme (SFMT), en concentrant leur politique monétaire sur le contrôle de la croissance d’agrégats. Entre 1983 et 1987, le deuxième chancelier de l’Échiquier, Nigel Lawson, avait pratiqué plusieurs interventions sporadiques de stabilisation des taux de change. Il avait ensuite tenté le shadowing, véritable expérience de stabilisation de la livre en dessous de la valeur de trois Deutschemarks menée de mars 1987 à mars 1988. Le gouvernement Thatcher était ensuite revenu à une forme plus pure de monétarisme. À l’automne 1990, l’alternance de ces politiques débouchait sur une économie en récession, le retour de l’inflation et une livre aux tendances dépréciatrices inflationnistes. Face à ce désastre économique et monétaire, John Major se retrouvait à court d’alternative. De plus, d’un point de vue de politique intérieure, au sein du gouvernement et du Parti conservateur, la mouvance pro-mécanisme gagnait du terrain et menaçait le Parti d’éclatement. Enfin, sur le front de la politique extérieure, les États de la CEE étaient en pleines négociations sur la création d’une union monétaire et menaçaient d’en exclure le mauvais élève de l’Europe. Dans ce contexte, la participation britannique au mécanisme de change était comprise par beaucoup, dont John Major lui-même, comme une sorte de gage de son implication européenne que le Royaume-Uni devrait offrir en échange de la prise en compte de ses revendications. Le chancelier de l’Échiquier était très désireux de renforcer la place politique du Royaume-Uni dans l’Europe22, ce qui n’était pas une préoccupation de son Premier Ministre.

17À la lumière de ces différents éléments, la rupture que l’intégration de la livre au mécanisme de change a constitué par rapport aux préceptes thatchériens ne paraît d’ordre idéologique qu’en ce qui concerne les différences de vues entre Margaret Thatcher et John Major au sujet de la place que le Royaume-Uni devait occuper dans l’Europe. En revanche, d’un point de vue économique et monétaire, la rupture fut conjoncturelle et pragmatique.

Les éléments de continuité

18La continuité se retrouve clairement en 1992, avec le retour au flottement si cher à Margaret Thatcher, le retour à l’application d’une forme de monétarisme, si l’on s’en tient uniquement à la définition de l’inflation de Milton Friedman qui considérait que l’inflation était un phénomène purement monétaire et le retour affiché, voire claironné, à l’indépendance monétaire.

19Mais si l’on examine attentivement la politique non pas déclarée, mais menée, par le gouvernement Major de 1990 à 1992, on constate que cette indépendance monétaire n’a jamais été tout à fait perdue. On observe en effet que le gouvernement a incité neuf diminutions du taux de base bancaire entre le 8 octobre 1990 et le 16 septembre 1992, ce qui a ramené le taux de 15 % à 10 % au cours de cette période. Ces diminutions étaient bien compréhensibles : elles visaient à relancer l’activité économique britannique de façon à sortir le Royaume-Uni de la récession. Mais elles ne cadraient absolument pas avec la politique monétaire restrictive de la Bundesbank, politique encore renforcée au début des années 1990 en raison du risque de surchauffe de l’économie de l’Allemagne réunifiée. En effet, les taux d’intérêt allemands furent maintenus à un niveau élevé croissant, passant à une moyenne annuelle de 6 % fin 1990, à 8 % fin 1991 et 8,25 % fin 1992.

  • 23  Thatcher, M., (1993), 1995, p. 719-720.

20En réalité, pendant et malgré sa participation britannique au mécanisme de change, le gouvernement Major ne s’est pas efforcé de rapprocher sa politique monétaire de celle de l’Allemagne de façon à stabiliser la livre par rapport au mark. D’après Margaret Thatcher23, John Major considérait, en renversant le raisonnement, que parce qu’il s’était engagé dans le mécanisme de change européen, les marchés allaient s’attendre à la stabilité de la livre, l’anticiper et l’assurer. Les marchés effectuant le travail de stabilisation de la livre, le gouvernement pouvait doucement, mais tranquillement, inciter des réductions de taux d’intérêt dans le seul objectif de relancer la croissance. Autrement dit, le gouvernement Major a joué de la crédulité des marchés pour conserver son indépendance monétaire. Le subterfuge a fonctionné pendant deux ans.

L’héritage laissé par les politiques monétaires des gouvernements Major

21Les gouvernements Major ont laissé deux héritages considérables à leurs successeurs : une économie remise sur les rails de la croissance et de la stabilité et les fondations d’une politique monétaire efficace et durable.

Une économie sur la voie de la croissance et de la stabilité

  • 24  Taux de croissance calculés par l’auteur à partir des moyennes annuelles du PIB, au coût des facte (...)

22La totalité de la participation britannique au mécanisme de change européen s’est déroulée dans un contexte de forte récession. À la suite des politiques monétaires et budgétaires de soutien à la croissance appliquées par Margaret Thatcher et son deuxième chancelier de l’Échiquier Nigel Lawson à partir de 1987, l’économie britannique s’était emballée. À la menace de surchauffe, le gouvernement avait répondu par des mesures restrictives qui, ajoutées au ralentissement économique mondial, avaient précipité le Royaume-Uni dans une récession profonde. Le pays enregistra six trimestres de croissance négative du troisième trimestre de 1990 au premier trimestre de 1992, seulement interrompus par une croissance positive, mais proche de zéro, au quatrième trimestre de 199124.

  • 25  Lamont, N., 1995, p. 36.

23En septembre 1992, la croissance positive se réinstalla durablement. La simultanéité de la sortie définitive de la livre du mécanisme de change européen et de la reprise économique n’était pas une coïncidence. C’est parce que la conjoncture économique britannique s’était renversée que le gouvernement britannique n’avait plus besoin de l’aide de crédibilité que la participation au mécanisme de change lui avait apporté. Norman Lamont avait d’ailleurs déjà commencé à réfléchir à une préparation du retour au flottement de la livre25.

24Il faudrait être économètre pour pouvoir bâtir des modèles permettant de vérifier si la participation britannique au mécanisme de change a aidé ou freiné la relance de l’économie du Royaume-Uni. Nombreux furent les opposants au gouvernement qui affirmèrent que les taux d’intérêt auraient pu être diminués plus rapidement et davantage s’il n’y avait pas eu obligation de maintenir la stabilité de la livre. Cependant, il semble au contraire que hors du mécanisme de change, les diminutions des taux d’intérêt auraient dû être encore plus limitées car elles auraient entrainé une dépréciation substantielle de la livre, dépréciation inflationniste que le gouvernement n’aurait, de toute façon, pas permise.

25Après la récession, en moyenne annuelle, la croissance du PIB fut toujours de plus de 2 % entre 1993 et 1997, avec un pic à 4,4 % en 1994 et des taux encourageants dépassant 2,5 % en 1995 et 1996. Le pays avait donc recouvré une certaine vitesse de croisière, avec une croissance économique modeste, mais positive et stable.

26Sur le front de l’inflation, et malgré la politique de ciblage direct instaurée, la stabilité fut difficile à installer, mais le recul de l’inflation fut remarquable. Ainsi, en moyenne annuelle, le taux de croissance de l’indice des prix de détail, ramené à 3,7 % en 1992, passa à 1,6 % en 1993, 2,5 % en 1994, 3,4 % en 1995, 2,4 % en 1996 et 3,1 % en 1997. Il est à noter que la valeur maximale de 3,4 % fut celle du taux minimal enregistré (en 1986) entre 1983 et 1990. Sur cette première période, le taux d’inflation avait été en moyenne de 5,7 % avec des pics à 6,1 % en 1985 et 9,5 % en 1990.

Le renouveau monétaire

27Au-delà de ces bons résultats en termes de croissance et d’inflation, les années Major ont laissé en héritage à leurs successeurs les fondations d’une politique monétaire pérenne. Leur installation mit un terme à deux sombres décennies de recherche d’une politique monétaire efficace et durable.

28En juin 1972, le gouvernement conservateur d’Edward Heath avait retiré la livre du serpent monétaire européen et du « tunnel de Bretton Woods », ce groupe de monnaies internationales stabilisées par rapport au dollar dans le cadre des Accords de Bretton Woods signés en juillet 1944. Le « tunnel » avait ensuite été définitivement démantelé en mars 1973. Cependant, plusieurs États membres, et notamment les États de la CEE, avaient conservé l’idée de la nécessité de stabiliser les taux de change, ce qui aboutit, pour la CEE, à la création du Système monétaire européen en décembre 1978, puis à la création d’une union monétaire et à l’adoption d’une monnaie unique, l’euro. Comme il a été vu précédemment, le Royaume-Uni, pour sa part, avait continué à louvoyer entre une politique monétaire plutôt tournée vers les préceptes monétaristes prônés par le FMI et une politique de stabilisation des taux de change. Après la sortie de la livre du mécanisme de change européen, les gouvernements Major réussirent à affranchir la politique monétaire britannique des préceptes de Bretton Woods, ce qui permit de la clarifier, d’en améliorer la crédibilité et, par conséquent, l’efficacité. Ce faisant, ils mirent fin à une période de ténèbres commencée en 1972, au cours de laquelle les gouvernements britanniques successifs avaient cherché, en vain, une politique monétaire efficace et surtout pérenne. Si les politiques monétaires précédentes avaient pu être efficaces à court et parfois moyen terme, à long terme, les gouvernements s’étaient toujours retrouvés à devoir choisir entre un ralentissement prononcé de la croissance ou une reprise de l’inflation.

  • 26  Brown, G., 1997.
  • 27  HM Treasury, 2003.

29La politique de ciblage direct de l’inflation remporte, aujourd’hui encore, l’adhésion du New Labour et du Parti conservateur dirigé par David Cameron. À son arrivée au pouvoir, le chancelier de l’Échiquier travailliste, Gordon Brown, l’a fait sienne. Il y a cependant apporté de grandes améliorations. Dès le 12 juin 199726, il a remplacé l’objectif de fourchette cible de 0-2,5 % par un objectif de taux cible symétrique à 2,5 %. Puis, en décembre 2003, il a adopté l’IPCH (l’indice des prix à la consommation harmonisés) comme mesure de référence à la place du RPIX, et a réduit le taux cible symétrique à 2 %27. Rares sont les économistes qui, pour le moment, envisagent de remettre en question le ciblage direct de l’inflation. Cette politique est d’ailleurs maintenant très répandue : c’est celle qu’applique la Banque centrale européenne qui, à l’instar des gouvernements Major, se donne comme objectif une fourchette cible, de 2 % ou moins.

30Cet héritage considérable est pourtant peu souligné.

  • 28  Voir les propos de Howard Davies, traduits de l’anglais in Arnaud, T., 1993.

31Il est vrai que l’innovation mise en place par Norman Lamont en 1992 n’était pas une trouvaille britannique. Le ciblage de l’inflation était déjà appliqué dans des pays anglophones comme le Canada et la Nouvelle Zélande sur lesquels les autorités britanniques prirent exemple. De plus, cette innovation a été peu publicisée par le gouvernement Major en 1992. Le contexte d’échec de la politique de participation au mécanisme de change, se rajoutant aux divers échecs des politiques monétaires des gouvernements Thatcher, se prêtait mal à l’accueil en fanfare d’une énième politique. De plus, lorsqu’il annonça le ciblage direct de l’inflation lors de la présentation du budget de mars 1993 à la Chambre de Communes, Norman Lamont mentionna aussi des objectifs intermédiaires de croissance pour les agrégats monétaires M0 et M4. Certes, le gouvernement avait décidé que ces deux agrégats ne serviraient qu’à évaluer le comportement de l’économie, au même titre que le taux de change et les prix des actifs. Mais la seule évocation d’objectifs de croissance d’agrégats monétaires suffit à faire passer sa politique pour un retour à la discipline teintée de monétarisme appliquée par les gouvernements Thatcher28.

  • 29  Balls, E., O’Donnel, G. (eds), 2002, p. 5-18.

32En 1997, le gouvernement New Labour ne put que mentionner l’origine de la politique monétaire pérenne dont il héritait. Mais ce fut aussi pour en souligner les imperfections auxquelles il allait remédier par la mise en place d’un tout nouveau cadre de politique monétaire29. Bien évidemment, l’annonce minutieusement mise en scène de ce cadre fut concentrée sur les innovations New Labour. La valeur intrinsèque du ciblage direct de l’inflation et les instigateurs de cette discipline s’effacèrent devant la décision travailliste d’accorder l’indépendance opérationnelle à la Banque d’Angleterre, avec la création du Conseil de politique monétaire (Monetary Policy Committee), et celle de remplacer la fourchette cible par un taux cible symétrique.

33Enfin, les gouvernements Major ont quelque peu perdu le mérite de leur innovation à la lumière de l’histoire monétaire mondiale. Au début des années 1990, le ciblage de l’inflation devenait un phénomène international et il est possible de croire qu’il aurait été appliqué au Royaume-Uni vers cette période, quel qu’ait pu être le gouvernement en place.

Conclusion

  • 30  Munchau, W., 2008.

34Des politiques monétaires appliquées par les gouvernements Major, il est dommage que l’histoire retienne surtout la participation britannique au mécanisme de change européen et le retour mouvementé de la livre au flottement lors du « Mercredi noir ». John Major est en effet à jamais associé à ces deux évènements dont le souvenir reste négatif. Il convient pourtant de reconnaître que l’ancien chancelier de l’Échiquier devenu Premier Ministre n’a pas été l’unique responsable de ces deux évènements. De plus, la participation britannique au mécanisme de change européen a probablement aidé le Royaume-Uni à sortir de la récession du début des années 1990. Surtout, l’expérience du mécanisme de change et les conditions de retour au flottement ont permis aux gouvernements Major de sortir la politique monétaire britannique du tunnel où elle se trouvait depuis deux décennies. À l’automne 1992, ces gouvernements se sont affranchis de la tentation de stabilisation des taux de change, ce qui a contribué à l’élaboration d’une ligne de conduite plus claire et donc plus efficace. Avec la mise en place du ciblage direct de l’inflation, ils ont posé les fondations d’une politique monétaire fiable et durable adoptées par leurs successeurs. À son arrivée au poste de chancelier de l’Échiquier, Gordon Brown s’est attribué cette nouvelle politique en lui apportant plusieurs améliorations notables. Il ne paraît pas désireux d’y renoncer, même si la crise financière enclenchée à l’été 2008 encourage quelques voix à s’élever pour remettre en question l’indépendance monétaire britannique par rapport à la zone euro semble-t-il plus résistante30.

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Bibliographie

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Notes

1  En réalité, les seuils de fluctuation de la livre par rapport à une monnaie devaient tenir compte des seuils de fluctuation de la livre par rapport à chacune des autres monnaies participantes. Cela signifiait, pour reprendre le cas du taux de change de la livre en marks, que celui-ci ne devait pas descendre en dessous de 2,89 marks, seuil auquel le taux de change de la livre en pesetas atteignait sa limite inférieure autorisée.

2  House of Commons, 1990, col. 928.

3  Conseil des Communautés européennes, 1978.

4  L’autre instrument de stabilisation des taux de change très utilisé est l’intervention des banques centrales sur les marchés des changes. Les interventions des banques centrales parviennent à contrer des tendances spéculatives mesurées mais s’avèrent inefficaces lorsque la tendance des marchés répond à un besoin de rééquilibrage structurel. C’est la raison pour laquelle, à la création du Système monétaire européen en 1978, le Conseil des Communautés européennes recommandait la convergence des politiques économiques et monétaires. Ibid.

5  Taux de croissance de l’indice des prix de détail mesuré d'un mois sur le mois équivalent de l'année précédente.

6  Au cours des deux années d’adhésion, le taux de change de la livre en marks n’atteignit pas une fois le plafond ni le plancher autorisés par la marge large de fluctuations. La première année, il resta même à l’intérieur de la marge étroite à  2,25 % que les membres plus anciens du mécanisme de change devaient respecter.

7  Major, J., 1999, p. 312.

8  Voir § « L’adhésion au mécanisme de change : la rupture pragmatique », infra.

9  Le taux de croissance annuel de l’Allemagne fut de près de 13,5 % en 1990.

10  Major, J., 1999, p. 334-336.

11  Lamont, N., 1992.

12  Norman Lamont choisit comme mesure de référence l’inflation sous-jacente représentée par l’indice des prix de détail hors paiement des intérêts hypothécaires (Retail price index excluding mortgage interest payments, RPIX).

13  Lamont, N., 1993, col. 173.

14  Clarke, K., 1994, col. 1081.

15  Clarke, K., 1995, col. 1057.

16  Major, J., 1999, p. 667-668.

17  Voir “Inflation Targeting”, letter dated 1 October 1992, on http://www.hm-treasury.gov.uk./media/F/5/foi_dis_3_inflation_targeting_011092.PDF, consulté le 20 décembre 2008.

18  L’utilisation de l’adjectif « thatchérien » est parfois controversé. Ici, l’adjectif permet simplement de qualifier des préceptes caractéristiques de la politique monétaire imposée avec constance par la Dame de fer. En revanche, il ne signifie pas que Margaret Thatcher était l’auteur unique et original de ces préceptes.

19  Major, J., 1999, p. 152.

20  Major, J., 1999, p. 134, 142.

21  Champroux, N., à paraître en 2009, chapitre 5.

22  Major, J., 1999, p. 151.

23  Thatcher, M., (1993), 1995, p. 719-720.

24  Taux de croissance calculés par l’auteur à partir des moyennes annuelles du PIB, au coût des facteurs, à prix constants de 1990. Statistiques de bases in Central Statistical Office, 1995, p. 15.

25  Lamont, N., 1995, p. 36.

26  Brown, G., 1997.

27  HM Treasury, 2003.

28  Voir les propos de Howard Davies, traduits de l’anglais in Arnaud, T., 1993.

29  Balls, E., O’Donnel, G. (eds), 2002, p. 5-18.

30  Munchau, W., 2008.

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Pour citer cet article

Référence papier

Nathalie Champroux, « La politique monétaire sous les gouvernements Major : la sortie du tunnel », Observatoire de la société britannique, 7 | 2009, 101-116.

Référence électronique

Nathalie Champroux, « La politique monétaire sous les gouvernements Major : la sortie du tunnel », Observatoire de la société britannique [En ligne], 7 | 2009, mis en ligne le 01 février 2011, consulté le 28 mai 2017. URL : http://osb.revues.org/746 ; DOI : 10.4000/osb.746

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Auteur

Nathalie Champroux

Maître de Conférences à l’Université de Paris XII

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Droits d’auteur

Observatoire de la société britannique

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